隨著近年新興市場國家紛紛舉債拉動經濟增長，其日益高企的債務規模正引發全球金融市場的密切關注。

    世界銀行最近發布最新報告指出，去年年底，新興市場國家已累積約55萬億美元的巨額債務。尤其在當前超低利率的推動下，新興市場國家債務總額已飆升至這些國家國內生產總值（GDP）的170%，較2010年驟增54個百分點。

    在世界銀行立場觀之，這導致新興市場國家債務兌付基本面較2008年次貸危機爆發前更加脆弱。比如3/4新興市場國家存在預算赤字，且新興市場國家的經常賬戶赤字規模是2007年底的四倍。一旦全球利率觸底反彈，這些因素將令新興市場國家債務狀況將變得“不可持續”。

    “相比利率上升引發新興市場國家陷入債務償付風險，當前它們遇到的最大麻煩，是發達國家加碼超低利率政策，正引發全球資本持續涌入新興市場國家，令后者債務規模持續升高。”荷蘭合作銀行策略分析師PiotrMatys分析說。

    興業證券全球首席策略分析師張憶東表示，隨著美股高估值風險凸顯，加之明年發達國家持續降息，大量全球資本將在2020年持續涌入新興市場。此舉將產生雙刃劍效應，一方面有助于改善新興市場國家短期內的經常賬戶收支赤字狀況，但另一方面資本的大進大出，也會加重新興市場國家外債兌付風險。

    世界銀行方面認為，新興市場國家應致力于通過提高透明度減輕這些風險，并通過鼓勵私人部門投資和擴大稅收基礎尋找舉債刺激經濟增長的替代模式。

    “不過，在貿易局勢趨緊令新興市場國家依然面臨較高經濟下行壓力的情況下，要鼓勵私人部門增加投資，就需要進一步采取減稅降費措施，與世界銀行提出的擴大稅收基礎相悖。”PiotrMatys認為，如何優化稅收措施，既能擴大稅收基礎緩解債務兌付壓力，又能鼓勵私人部門加大投資，儼然成為新興市場國家必須解決的新難題。

    新興市場債務攀升解決路徑“爭議”

    過去12年，新興市場的國家債務規模激增，與2008年次貸危機爆發后各國央行扣動量化寬松貨幣政策（QE）存在著密切關系。

    “由于各國紛紛大幅降息導致發債利率大跌，加之歐美國家釋放數萬億美元QE資金令金融市場流動性泛濫，導致新興市場國家紛紛大幅舉債刺激經濟增長。”一位華爾街對沖基金經理向21世紀經濟報道記者如此分析。此舉的另一個好處，就是很多新興市場國家無需采取“痛苦的”經濟結構性改革措施，通過政府舉債方式增加基建與社會福利投入，進而以“最簡單輕松”的方式實現經濟復蘇。

    在他看來，這也導致過去12年期間，3/4新興市場國家財政預算出現赤字且經常賬戶呈現赤字狀況。所幸的是，通過大額舉債，這些國家政府暫時擁有足夠資金“填補”預算赤字與經常賬戶赤字缺口。但問題是，這種舉債度日的做法難以持續很久。比如新興市場國家負債率過高引發全球資本避而遠之，或歐美國家利率觸底回升令資本不再流向新興市場國家，那么它們將面臨巨大的債務與收支不平衡窟窿難以填補，整個經濟基本面將遭受重創。

    TSLombard公司全球宏觀部門主管DarioPerkin則指出，目前新興市場國家債務結構與發達國家存在較大的差異。相比發達國家主要以政府舉債為主，新興市場國家大量債務集中在非金融企業領域。比如過去10年新興市場國家非金融企業債務漲幅最快，從原先的20萬億美元迅速漲至30萬億美元。

    因此，新興市場國家高企債務的解決方法也與發達國家截然不同。比如不少新興市場國家采取去杠桿與結構性信貸寬松相結合的措施，一方面鼓勵資本投向實體經濟，另一方面則遏制資本投向房地產、傳統能源等經濟過熱領域。不過，在房地產與傳統能源信貸舉債受限令經濟下行壓力增加的情況下，新興市場國家能在多大能力范疇內通過加大政府舉債規模投向基建與民生，防止經濟失速下滑，儼然又是一大挑戰。

    在DarioPerkin看來，新興市場國家不斷增長的債務問題如何妥善解決，也需“因國而異”。比如中國等新興市場國家擁有龐大外匯儲備與穩健經濟增長基本面，無需過度擔心其債務問題。相比而言，長期依賴借入外債發展經濟的土耳其、墨西哥、智利等新興市場國家則可能因全球經濟持續放緩引發外資流出，面臨新的債務兌付風險；當前債務水平較高的黎巴嫩、阿根廷、巴西、南非等新興市場國家因難以通過新的積極財政政策提振經濟發展，也可能會陷入債務兌付泥潭。

    國際貨幣基金組織（IMF）總裁喬治耶娃（KristalinaGeorgieva）此前表示，非洲新興市場國家尤其需要在發展融資與債務水平可控之間，取得適當的平衡。

    資本涌入正倒逼債務風險激增

    相比妥善化解不斷增長的債務問題，新興市場國家面臨的當務之急，是如何應對全球資本涌入所造成的債務規模持續攀升難題。

    花旗銀行發布的一份報告認為，未來一段時間內，新興市場將迎來更多的資本流入。

    花旗集團分析師DavidLu.bin表示，盡管全球經濟增長放緩會令明年新興市場貨幣走弱，但鑒于新興市場國家擁有一定空間實施積極財政政策令經濟平穩增長，因此全球資本對新興市場資產的青睞不會停歇。

    不過，這也引發新興市場國家債務進一步攀升的風險。尤其在當前全球超低利率的環境下，新興市場的國家與企業都會不遺余力地擴大舉債規模發展經濟，尤其是不少新興市場的國家與企業通過“借新還舊”，在未來一段時間成功掩蓋了債務兌付風險。

    BMO資本市場策略師JonHill透露，2009年評級在BB以下的新興市場企業債務違約幾率在10%以上，但隨著過去10年這些企業利用低利率環境不斷發債借新還舊，到去年底債務違約幾率降低至約4%。但問題是，一旦全球經濟衰退周期來臨，若全球資本不再為新興市場企業借新還舊“買單”，這些企業不斷攀升的債務規模就會爆發更加猛烈的違約風波。

    “事實上，新興市場的國家政府與企業債務并沒有消失，反而在借新還舊操作下越滾越大，一旦突破某個臨界點，就會不可避免地遭遇債務泡沫破裂。”他強調說。

    此前，世界銀行發布的警告稱，由于外債增加、大宗商品出口減弱令財政收支吃緊、國內經濟增長基礎放緩等因素，當前新興市場國家在應對全球經濟急劇下滑所做的風險防范措施，不如2008年次貸危機爆發前的水準。因此，這些國家急需加強風險防御。事實上，在下一次經濟衰退來臨前，新興市場國家重建經濟韌性的窗口期正在縮小。